ВВЕДЕНИЕ
Актуальность темы исследования. Центральный банк является проводником денежно-кредитной политики в рыночной экономике. В его функции входит выбор целей и приоритетов, разработка соответствующей стратегии и тактики денежно-кредитной политики, а также ее реализация посредством разнообразных инструментов и методов. Помимо этого, одной из основных задач центрального банка является поддержание стабильности функционирования банковской и денежной систем страны. В странах с развитой банковской системой денежно-кредитная и валютная политика имеют статус одного из ключевых инструментов воздействия на экономическую конъюнктуру для достижения планируемых государством ориентиров экономического развития.
Последнее десятилетие было отмечено значительным возрастанием роли центральных банков в регулировании экономических процессов. В особенности это касается развитых стран: так, в США от решений Федерального комитета по операциям на открытом рынке ФРС во многом зависит динамика экономического развития. Рост зависимости национальных экономических систем от конъюнктуры мирового финансового рынка потребовал от центральных банков принятия адекватных мер денежно-кредитной политики, способных обеспечить стабильность экономического развития или достаточно быстрое преодоление последствий финансового кризиса.
При планировании и подготовке регулирующих мероприятий в современных условиях наиболее актуальным является вопрос о выборе тех или иных инструментов воздействия на экономическую конъюнктуру. Опыт денежно-кредитного регулирования в развитых странах в последней четверти XX века показывает ослабление взаимосвязи между динамикой денежной массы и среднегодовым уровнем инфляции. Во многом это обусловлено «размыванием» границ национальных финансовых рынков, ростом их зависимости от внешних факторов, находящихся вне сферы контроля центральных банков. В результате меняются цели использования ряда «классических» инструментов денежно-кредитной политики (купля-продажа финансовых активов на открытом рынке, изменение нормы обязательных резервов): вместо прямого воздействия на объем денежного предложения широкое распространение получило применение указанных
инструментов для косвенного влияния на систему процентных ставок и стоимость кредита. Начавшийся в 1990-х гг. процесс перехода центральных банков развитых стран непосредственно к установлению и достижению ориентира по инфляции (инфляционному таргетированию) сопровождался пересмотром имеющихся в арсенале центрального банка механизмов регулирования денежно-кредитной сферы в пользу инструментов, имеющих четко выраженный рыночный характер.
Таким образом, актуальность предлагаемой работы, посвященной всестороннему исследованию существующей системы денежно-кредитного регулирования, обусловлена объективными процессами, связанными с изменением роли центральных банков в условиях формирования глобального финансового рынка.
Цели и задачи исследования. Основной целью диссертации является анализ существующих методов регулирования экономической конъюнктуры центральными банками развитых стран и выработка рекомендаций по совершенствованию системы денежно-кредитного регулирования Банка России.
Реализация поставленной цели обусловила необходимость решения следующих задач:
• рассмотреть теоретические основы проведения денежно-кредитной политики в развитых странах;
• исследовать существующие механизмы воздействия денежно-кредитной политики центральных банков на основные макроэкономические показатели;
• выявить влияние глобализации финансовых рынков на политику центральных банков;
• рассмотреть особенности механизма «тонкой настройки» экономической конъюнктуры в зарубежных странах, т.е. системы рыночных инструментов центрального банка, оказывающих косвенное воздействие на операционные ориентиры денежно-кредитной политики;
• проанализировать опыт зарубежных стран по применению режима инфляционного таргетирования;
• изучить методологические аспекты функционирования Банка России;
• показать эволюцию системы денежно-кредитного регулирования Банка России;
• провести анализ эффективности денежно-кредитной политики Банка России.
Объект и предмет исследования. Объектом исследования является характер воздействия на экономическую конъюнктуру центральных банков экономически развитых стран (США, Великобритания, Европейский Союз, Канада, Новая Зеландия). Особое внимание уделено рассмотрению вопросов, связанных с реализацией денежно-кредитной политики Банком России.
Предметом исследования является комплекс инструментов воздействия центрального банка на макроэкономические процессы. В частности, особое внимание уделяется рассмотрению вопросов ценовой стабильности, в том числе в рамках режима инфляционного таргетирования.
Теоретическая и методологическая основа исследования. Теоретической и методологической основой диссертации явились базовые положения экономической теории по проблемам мировой экономики и государственного регулирования, в частности, денежно-кредитной политики, а также работы российских и зарубежных специалистов, освещающие вопросы глобализации, особенности мирового финансового рынка, проблемы денежно-кредитного регулирования. Использованная литература включает в себя современные исследования по указанной тематике, соответствующее законодательство зарубежных стран, публикации в периодической печати, в том числе в специализированных экономических изданиях, различные обзорные, статистические и справочные материалы. В ходе работы автор опирался на труды российских специалистов: Б.И. Алехина, Ю.А. Бобракова, Э.Н. Василишена, Я.А. Гейвандова, В.Ф. Железовой, И.С. Королева, В.Л. Куракова, Д.В. Левченко, СР. Моисеева, P.M. Нуреева, В.А. Рубе, В.А. Сидоровича, Б.М. Смитиенко, И.П. Фаминского, В.Н. Шенаева, и др., а также на работы иностранных авторов: Б. Бернанке, С. Сечетти, Ф. Мишкина, М. Фридмана, М. Флеминга, А. Позена, М. Швейцера, Г. Хоггарта, Г. Акерлофа, Л. Свенссона и др.
Научная новизна исследования.
Научная новизна представлена следующими положениями и выводами диссертации:
> Проведена группировка инструментов денежно-кредитной политики по признаку эффективности их использования для достижения целей регулирования в рамках основных стратегий центрального банка. Используемые инструменты разделены на основные и дополнительные, причем к последней группе отнесены прямые ограничения количественных показателей и административные методы регулирования;
> На примере государств - участников Европейского валютного союза выявлены основные факторы, формирующие национальную специфику трансмиссионного механизма: структура государственного долга, роль банковской системы в финансировании экономики, скорость реакции долгосрочных процентных ставок на рыночные сигналы центрального банка, структура национального финансового рынка. Показано, что в условиях преобладания краткосрочных процентных ставок в национальных финансовых системах центральный банк может играть более значимую роль в трансмиссионном регулировании экономики;
> Сформулированы основные тенденции глобализации системы денежно-кредитного регулирования: создание валютных союзов, олигополизация банковской деятельности, усиление нестабильности цен финансовых активов, концентрация финансовых ресурсов у транснациональных компаний, ослабление возможностей центральных банков по управлению ликвидностью при помощи традиционных инструментов денежно-кредитной политики. Показано преимущество рыночных инструментов центрального банка (механизм «тонкой настройки»), прежде всего возвратных операций (РЕПО), в условиях формирования единого мирового финансового рынка и снижения эффективности административных методов регулирования;
V- На основе системного анализа денежно-кредитной политики Банка России в 1992 - 2004 гг. обоснован вывод о необходимости повышения эффективности операций Банка России путем совершенствования канала связи между ставками по межбанковским кредитам и стоимостью заемных ресурсов, предоставляемых промышленным предприятиям, совершенствования системы рефинансирования, повышения гибкости инструментов денежно-кредитной политики, устранения множественности процентных ставок по инструментам Банка России и др.;
У Раскрыты недостатки существующих инструментов денежно-кредитной политики Банка России: низкая степень гибкости, отсутствие единой системы процентных ставок, недостаточный уровень развития системы рефинансирования. Определены основные цели использования инструментов денежно-кредитной политики Банка России на современном этапе: обеспечение стабильности процентных ставок денежного рынка, сглаживание структурных дисбалансов динамики денежной массы, стимулирование инвестиций: Обоснована необходимость постепенного изменения приоритетов денежно-кредитного регулирования в сторону усиления контроля за инфляцией.
Практическая значимость исследования. Воздействие целого ряда значимых внутренних и внешних факторов привело к существенному изменению макроэкономических условий функционирования российской промышленности и банковского сектора в период 2000 - 2005 гг. Рост зависимости национальной экономики от глобальных тенденций мирового финансового рынка, планируемое вступление нашей страны в ВТО и связанный с этим возможный переход к полной конвертируемости рубля на фоне предстоящей либерализации трансграничного движения капитала требуют адекватной реакции денежно-кредитной политики. Результаты исследования могут быть использованы при подготовке предложений по совершенствованию системы денежно-кредитного регулирования, в частности, для решения задачи выбора целевой процентной ставки Банка России и создания каналов ее воздействия на операционный ориентир с использованием комплекса рыночных инструментов денежно-кредитной политики.
6
Кроме того, практическая значимость диссертации заключается в возможности использования ее положений в учебном процессе при чтении лекций и ведении семинаров по курсу международных валютно-финансовых отношений.
Апробация исследования. Работа прошла апробацию на кафедре экономики зарубежных стран и внешнеэкономических связей экономического факультета МГУ им. М.В. Ломоносова.
Ряд положений и выводов диссертации использован в ходе чтения лекций по темам «Денежно-кредитная политики Банка России», «Операции Банка России на открытом рынке», «Система рефинансирования Банка России» в Центре подготовки персонала Банка России в 2002 - 2005 гг.
По теме диссертации опубликовано шесть работ общим объемом 6,4 печатных листа.
Структура исследования. Структура работы включает введение, три главы, заключение и библиографию.
В первой главе рассматриваются теоретические предпосылки выбора тех или иных целей денежно-кредитной политики, описываются существующие механизмы воздействия денежно-кредитного регулирования на основные макроэкономические показатели. Завершает главу анализ влияния глобализации финансовых рынков на политику центральных банков.
Во второй главе подробно исследуется система «тонкой настройки» экономической конъюнктуры. В конце главы рассматривается опыт экономически развитых стран по борьбе с инфляцией, делается акцент на изучение режима инфляционного таргетирования.
В третьей главе описывается система денежно-кредитного регулирования в России, рассматриваются особые условия функционирования российской экономики и специфические задачи центрального банка. Заканчивается глава анализом эффективности денежно-кредитной политики Банка России и выработкой рекомендаций по совершенствованию существующей системы денежно-кредитного регулирования.
Глава I. Основы денежно-кредитной политики в развитых странах.
Денежно-кредитная политика в промышленно развитых странах рассматривается как инструмент «тонкой настройки» экономической конъюнктуры, отличающийся от налогово-бюджетной политики высокой степенью оперативности и гибкости. Воздействие денежно-кредитной политики на реальные экономические показатели, такие, как уровень совокупного спроса, осуществляется посредством трансмиссионного механизма — сложной многоуровневой системы, важнейшим звеном которой является развитый финансовый рынок.
Следует отметить, что денежно-кредитная политика осуществляется как косвенными (экономическими), так и прямыми (административными) методами воздействия. Различие между ними состоит в том, что центральный банк либо оказывает косвенное воздействие через ликвидность кредитных учреждений, либо устанавливает лимиты в отношении количественных и качественных параметров деятельности банков.
Любая денежно-кредитная политика стремится как ограничивать долгосрочные инфляционные ожидания, так и эффективно реагировать на экономические шоки. Для достижения указанных целей в большинстве стран центральным банкам, во-первых, предоставлена значительная инструментальная независимость. Во-вторых, в целях обеспечения широкой общественной поддержки своего курса на низкую инфляцию центральные банки стремятся к большей открытости. По мнению представителей центральных банков, наиболее важными характеристиками их денежно-кредитной политики являются ее независимость и поддержание низких инфляционных ожиданий. При этом они определяют независимость как отсутствие факторов, ограничивающих возможность выбора инструментов для достижения поставленных целей.
В-третьих, наиболее важным аспектом своей деятельности представители центральных банков называют прозрачность, что отражает значительные изменения в их взглядах в последнее десятилетие: отклонение от целевого ориентира денежно-
кредитной политики в сочетании с уоедительным ооъяснением вряд ли существенно подорвет доверие к проводимому курсу1.
В условиях возрастания влияния центральных банков на экономику общество стремится получать наиболее полную информацию об их политике. В этой связи особенно актуальной становится проблема независимости центральных банков. Независимость центральных банков отнюдь не означает их полной самостоятельности в выборе стратегических целей. В демократическом обществе такие цели определяются политическими и государственными структурами. Центральные банки независимы лишь в выборе инструментов и путей их реализации. Задача центрального банка состоит в осуществлении общественной воли, делегируемой ему выборным государственным органом власти. Таким образом, центральные банки должны быть независимы в смысле выбора инструментов реализации целей денежно-кредитной политики, но ни в коем случае не в выборе самих этих целей.
При рассмотрении вопроса о независимости центральных банков, проведении ими денежно-кредитной политики следует учитывать и их взаимоотношения с другими сферами экономической и внеэкономической деятельности. Примером может служить редко обсуждаемая независимость центральных банков от финансовых рынков. В буквальном смысле такая независимость нежелательна, да и невозможна, т.к. денежно-кредитная политика осуществляется в основном через финансовые рынки. В данном случае подразумевается независимость политики центральных банков от конъюнктурного влияния индикаторов финансовых рьшков. Руководство центральных банков часто поддается искушению "следовать за рынком", подстраивая контролируемые показатели под конъюнктурную ситуацию.
Следует отметить, что выбор основ денежно-кредитной политики не является более сугубо академической проблемой, дебатирующейся за закрытыми дверями. Налицо активный общественный интерес к этому предмету, вполне оправданный возможными негативными последствиями инфляции. Публичная подотчетность и политический суверенитет центрального банка являются на сегодняшний день главными элементами при разработке механизма национальной денежно-кредитной политики.
1 Stella P. Central Bank Financial Strength, Transparency, and Policy Credibility. - IMF Working Paper, N 137,2002. С 17-23.
1.1.. Проблема выбора целей денежно-кредитной политики. По срокам реализации цели денежно-кредитной политики обычно разделяют на конечные, или прямые, и промежуточные, или операционные, служащие для поддержания стабильной динамики макроэкономических показателей и обеспечения достижения заданных ориентиров монетарного регулирования. Достижение прогнозных значений промежуточных целей денежно-кредитной политики является признаком эффективности действий центрального банка и предоставляет участникам рынка своеобразную гарантию экономической стабильности как минимум на следующий период времени (обычно один год).
В качестве конечных целей денежно-кредитной политики, как правило, рассматривают достижение высокого уровня занятости, экономический рост и ценовую стабильность2.
Стремление достичь высокого уровня занятости вполне очевидно. Однако при этом не так просто определить, насколько высоким он должен быть. Как правило, экономисты сходятся на том, что для обеспечения устойчивого экономического развития безработица не должна превышать естественный уровень.
Нацеленность на постоянный экономический рост тесно связана с задачей поддержания высокого уровня занятости. Низкий уровень безработицы стимулирует фирмы проводить инвестиции в оборудование для повышения производительности труда. Государственная политика может быть специально ориентирована на поддержание экономического роста путем стимулирования инвестиционной активности фирм. Такая задача была объявлена приоритетной в рамках экономической политики Р. Рейгана, направленной на стимулирование экономического роста путем введения налоговых льгот.
В настоящее время подавляющее большинство центральных банков рассматривают стабильность уровня цен в качестве основной цели денежно-кредитной политики.
При определении ценовой стабильности как конечной цели денежно-кредитной политики возникает проблема, заключающаяся в отсутствии ясной концепции относительно четкого определения данного понятия. На абстрактном уровне ценовая стабильность должна соответствовать нулевой инфляции, но на
2 Долан Э.Дж. Деньги, банки и денежно-кредитная политика. СПб., 1994. С.78.
10
практике это понятие подвергается влиянию различных оценочных и общеэкономических проблем. В большинстве своем центральные банки понимают под "ценовой стабильностью" такое состояние экономики, при котором наблюдается инфляция на уровне 2% в год3. Такой выбор обусловлен рядом теоретических аргументов в пользу небольшой положительной ставки инфляции типа нецелесообразности исключения из экономической действительности понятия отрицательных реальных процентных ставок, которые могут быть полезны при выходе экономики из состояния спада и которые невозможны при отсутствии инфляции. Существует также чисто психологическое объяснение, заключающееся в боязни дефляционных процессов, ассоциирующихся с кризисом и депрессией 30-х годов, а также в неготовности полностью отказаться от возможности наличия положительного влияния инфляции на реальный уровень производства и занятости4.
В 90-е гг. XX века практически все центр&тъные банки приняли ценовую стабильность в качестве основной конечной цели денежно-кредитного регулирования. Во многих странах задача поддержания стабильности уровня цен законодательно закреплена в нормативных актах, регулирующих деятельность центральных банков. Наиболее известным исключением является закон о ФРС США (Federal Reserve Act), в котором задачи денежно-кредитной политики формулируются так: «Совет директоров Федеральной резервной системы и Федеральный комитет по операциям на открытом рынке должны поддерживать долгосрочный прирост денежно-кредитных показателей в соответствии с ростом промышленного производства в целях обеспечения максимальной занятости, стабильности цен и умеренного уровня долгосрочных процентных ставок».
Конечная цель денежно-кредитной политики Европейского центрального банка определена в статье 105(1) Маастрихтского договора: «Первоочередной задачей ЕЦБ является поддержание ценовой стабильности». Сам Европейский центральный банк определяет понятие ценовой стабильности как прирост Гармонизированного индекса потребительских цен во всей Еврозоне на уровне менее 2% в год. Придерживаться этого потолка ЕЦБ намерен на среднесрочной
Friedman M. Monetarism and monetary policy. Central Banking, 2002, № 1. С 14.
4 Kieler M. The ECB's Inflation Objective. - IMF Working Paper, No. 91,2003. С 25.
11
основе, т.е. краткосрочное его превышение не повлечет автоматического введения каких-либо экстренных мер. Ориентиром денежной массы избран агрегат МЗ. Оценка перспектив ценовой динамики проводится для того, чтобы дополнить имеющуюся у ЕЦБ информацию о движении денежной массы другими характеристиками хозяйственного развития. Эти характеристики включают в себя: динамику заработной платы, обменных курсов, цен на долгосрочные государственные облигации, показателей производственной активности и потребительского спроса, индексов цен и издержек производства, изменения налоговых ставок5.
В большинстве других стран понятие ценовой стабильности также было конкретизировано (табл. 1). В отличие от Европейского союза, определение данного понятия часто вырабатывается правительством, иногда во взаимодействии с центральным банком. Таблица 1. Инфляционные ориентиры центральных банков.
Страна Значение ориентира
Канада 1% - 3%
Великобритания 1,5%-3,5%
Европейский союз 0%-2%
Австралия 2% - 3%
Новая Зеландия 0% - 3%
Швеция 1%-3%
Швейцария 0% - 2%
Источник: IMF Economic Review, № 14, 2003.
Промежуточная (операционная) цель может представлять собой ценовую (краткосрочная процентная ставка) или количественную (денежная база) переменную, достижение которой зависит от способности центрального банка управлять своим балансом. Решающая разница состоит в том, что в первом случае изменения в балансе центрального банка становятся эндогенными, т.е. обусловленными внутренними причинами, а во втором — экзогенными (обусловленными внешними причинами). При таргетировании стоимости денег центральный банк сглаживает любые временные сдвиги в предложении и спросе на денежную базу с тем, чтобы воспрепятствовать отклонению процентной ставки от
1 Kider Л/. The ECB's Inflation Objective. - IMF Working Paper, No. 91,2003. С 22.
12
ориентира. При таргетировании количества денег центральный банк не реагирует на сдвиги в спросе на денежную базу, но допускает проистекающие из этого колебания процентных ставок, пока это согласуется с количественным ориентиром.
Денежная масса была принята как целевой ориентир денежно-кредитной политики рядом центральных банков как Западной Европы, так и США в 70-х годах XX века. Основными аргументами в пользу такого выбора послужила уверенность, что денежные агрегаты связаны в более или менее стабильной и предсказуемой манере со среднесрочной динамикой номинальных переменных и в разумных пределах могут контролироваться центральными банками. Нетрудно заметить, что эти два аргумента совпадают с основными принципами монетаризма, а именно: наличием функциональной зависимости между количеством денег и номинальным доходом, а также экзогенностью денежного предложения6.
Однако в США, например, в результате нестабильности сокращения скорости обращения агрегата Ml ФРС была вынуждена отказаться от использования его в качестве ориентира денежно-кредитной политики и обратить свои усилия на агрегат М2, который демонстрировал долгосрочную стабильность скорости обращения. Однако в начале 1990-х годов в результате развития и увеличивающейся привлекательности альтернативных депозитной форм сбережения, таких как облигации и акции взаимных фондов, а также ряда других факторов, скорость обращения М2 существенно возросла, что вынудило в 1993 г. ФРС отказаться от использования и этого агрегата как целевого ориентира и как вообще параметра, представляющего значимую информационную ценность. Подобные явления, связанные с нестабильностью скорости обращения, имели место и в ряде других стран, что вынудило их отказаться от режима таргетирования денежного предложения.
Выбор режима таргетирования денежного предложения, как правило, основывается на предположении о наличии взаимосвязи между темпом прироста денежной массы и номинальным доходом.
Сегодня большинство центральных банков развитьк и развивающихся стран предпочитает в качестве ориентира краткосрочную процентную ставку, а таргетирование количества денег практикуется большей частью в странах с
6 New Challenges for Monetary Policy. - Boston, 2003. С 17.
13
неразвитыми денежными рынками или там, где денежный агрегат используется в качестве промежуточного ориентира7. Некоторые из этих стран реализуют поддерживаемые МВФ программы, выполнение которых обусловлено ограничениями для двух статей баланса центрального банка — максимальным лимитом на чистые внутренние активы (ЧВА) и минимальным лимитом на чистые международные резервы (ЧМР).
При постоянном наличии у центрального банка идеальной информации о состоянии рынка таргетирование стоимости или количества денег будут практически эквивалентны. Однако неуверенность в информации или нестабильность денежной базы обернется либо колебаниями ставок денежного рынка, если центральный банк таргетирует количество денег, либо колебаниями денежной базы, если в качестве ориентира выступает краткосрочная процентная ставка. В определенных обстоятельствах в роли операционного ориентира может выступать и валютный курс, а именно в том случае, когда денежно-кредитная политика осуществляется в основном посредством интервенций центрального банка на валютном рынке, а не через корректировки процентной ставки. Обычно к таким операциям могут прибегать только страны, либо имеющие крупные резервы или доступ к иностранным заимствованиям, либо ограничивающие движение капитала.
Выбор операционного ориентира зависит от денежно-политической стратегии центрального банка (использование промежуточной или конечной переменных) и уровня развития национальных финансовых рынков. Кроме того, выбор операционного ориентира влияет на инструменты (например, операции на открытом рынке, кредитные линии, валютные свопы), которыми должен пользоваться центральный банк. Не все инструменты одинаково подходят для таргетирования стоимости и количества денег.
Операционное таргетирование предполагает два временных горизонта и две цели. Одна заключается в согласовании уровня операционного ориентира с изменениями рамок денежно-кредитной политики для создания монетарных условий, согласующихся с ее конечной целью. Вторая состоит в текущем управлении ликвидностью путем удержания операционного ориентира в течение определенного периода времени в установленных рамках для сглаживания колебаний в спросе и предложении ликвидности. Необходимым условием
7 Monetary Stability and Economic Growth. Ed. by R. Mundell. - New York, 2002. С 49-51.
14
использования в качестве операционного ориентира краткосрочной ставки денежного рынка является наличие эффективного и ликвидного межбанковского рынка и конкурентной банковской системы. Краткосрочные процентные ставки понятны для общественности, их легко отслеживать. Передача импульсов осуществляется не только через сигнальный эффект, но и через ликвидность и балансовые эффекты, поскольку корректировка ставок стимулирует банки корректировать их портфели, включая кредитную политику. Финансовая либерализация и технические нововведения — два других фактора, объясняющих предпочтение, которое в последнее время оказывается таргетированию цены денег в развитых странах. Ведь именно эти факторы привели к нарушению стабильных связей между денежным мультипликатором и функцией денежного спроса, являющихся предпосылкой таргетирования денежной базы.
Количественная переменная в качестве операционного ориентира встречается в основном в менее развитых странах с пребывающими в зачаточном состоянии или неэффективными денежными рынками, где монетарные импульсы передаются посредством изменения объема денежной массы. Во многих из них действуют ограничения на движение капитала и механизмы финансового регулирования, способствующие стабильности денежного мультипликатора и спроса на деньги. Таргетирование денежной массы может иметь преимущество перед таргетированием процентной ставки во времена рыночных потрясений или банковских кризисов. Оно позволяет при внезапных и крупных оттоках капитала автоматически корректировать процентную ставку и тем самым стабилизировать валютный курс, а центральному банку не приходится спешно пересматривать свои ориентиры, как это было бы при таргетировании процентной ставки.
Денежно-политическая стратегия центрального банка также влияет на выбор операционного ориентира. Для достижения своих конечных целей центральный банк использует промежуточные ориентиры или индикаторные переменные, на базе которых можно выделить четыре типа денежно-кредитной политики: таргетирование валютного курса; таргетирование денежной массы; сочетание этих двух типов, иногда имеющее место на этапе перехода к более гибкому валютному курсу; прямое таргетирование конечных целей посредством индикаторных переменных, в частности, таргетирование инфляции. Одновременно выбор стратегии отражает точку зрения на превалирующий канал передачи денежных импульсов (через валютные курсы, денежные агрегаты или процентные ставки). Стоимостная
15
переменная может использоваться в качестве операционного ориентира при люоой стратегии, в то время как ориентация на количественную переменную пригодна только для таргетирования денежной массы или валютного курса.
Достижение операционного ориентира в рамках каждой из рассмотренных стратегий требует использования специфических инструментов денежно-кредитной политики. На основе анализа зарубежного опыта проведения денежно-кредитной политики существующие инструменты можно разделить на две группы (основные и дополнительные) по признаку эффективности их использования при реализации той или иной денежно-кредитной стратегии (табл. 2). Таблица 2. Группировка инструментов денежно-кредитной политики.
Денежно-кредитная стратегия Основные инструменты Дополнительные инструменты
Таргетирование валютного курса Операции на валютном рынке, операции с ценными бумагами, РЕПО, изменение ставки рефинансирования Прямые ограничения на движение капитала, административные методы (валютный коридор)
Таргетирование денежной массы Операции с ценными бумагами, РЕПО, депозиты, валютные свопы, изменение ставки рефинансирования Операции на валютном рынке, прямые ограничения на объем денежной массы и уровень процентных ставок по кредитам
Смешанная стратегия Операции с ценными бумагами, операции на валютном рынке РЕПО, депозиты, валютные свопы, изменение ставки рефинансирования, прямые ограничения на движение капитала, административные методы (валютный коридор), прямые ограничения на объем денежной массы и уровень процентных ставок по кредитам
Таргетирование инфляции Комбинация всех вышеуказанных инструмептов, за исключением прямых ограничений и административных методов —
Несмотря на то, что прямые ограничения и административные методы регулирования на первый взгляд кажутся наиболее эффективным способом
16 |
