Введение
Актуальность темы исследования
Происходящие в России радикальные изменения ставят перед экономической теорией и практикой большое количество задач, не имеющих однозначных решений. Коренные изменения в отечественной экономике, связанные с развитием рыночных отношений, значительно расширяют круг экономических проблем, важное место среди которых занимают вопросы эффективного использования рыночных государственных заимствований.
Современное рыночное хозяйство при всем разнообразии его моделей, известных мировой практике, характеризуется тем, что представляет собой смешанную экономику, где рыночные инструменты дополняются механизмами государственного регулирования. В этих условиях особое значение приобретает вопрос об источниках финансирования государственной деятельности, их структуре и возможности их регулирования. Одним из таких источников (наряду с налогами и доходами от эксплуатации государственной собственности) являются правительственные займы.
В мире нет ни одного государства, которое в те или иные периоды своей истории не сталкивалось бы с проблемой госзаимствований. Использование государственных ценных бумаг дает правительству один из наиболее гибких инструментов регулирования экономики: - с помощью государственных заимствований удается ослабить постоянные противоречия между величиной необходимых потребностей общества и возможностями государства по их удовлетворению за счет бюджетных средств;
1 - как источник мобилизации дополнительных ресурсов и увеличения
финансовых возможностей государственные займы могут являться важным фактором ускорения темпов социально-экономического развития страны;
ж - финансирование дополнительных государственных расходов за счет
рыночных заимствований связано обычно с меньшими негативными последствиями для функционирования экономики, по сравнению с практикой использования эмиссионных источников.
В то же время необоснованное использование государственных займов, выбор неподходящих форм и инструментов финансирования бюджетных дефицитов могут привести к серьезным дестабилизирующим последствиям для экономического развития страны (ярким примером является ситуация в России в конце 90-х годов.)
™ Таким образом, рыночная форма государственного долга, с одной
стороны, может быть использована на обеспечение прогрессивных сдвигов в структуре общественного производства, а с другой - стать дестабилизирующим фактором.
Все это придает исследованию государственных заимствований и механизма их регулирования в российской экономической практике особую актуальность. Степень разработанности проблемы. В экономической науке сложились различные направления исследований
! по этой проблеме. Основными из них являются:
i (Ц • определение роли и степени использования государственных долговых
обязательств;
• анализ особенностей российской модели рынка ГДО и перспектив его развития;
• выявление причин кризиса рынка государственного долга в конце 90-х годов и путей его преодоления.
В разработку проблем воздействия государственных ценных бумаг на экономическую систему в целом значительный вклад внесли исследования иностранных экономистов: М. Бэйли, Р. Бэрро, Д. Гильдера, Е. Домара, А. Лаффера, А. Лернера, Дж. Сороса, А. Хансена и др.
При подготовке диссертации учтены результаты исследований ведущих специалистов в области макроэкономической теории, исследовавших систему денежного обращения, функционирования рынка ценных бумаг: М.Ю. Алексеева, Б.И. Алехина, А.В. Аникина, В.Т. Мусатова, И.А. Трахтенберга.
Проблемы влияния рынка государственных ценных бумаг на экономику рассматривались в работах: С.А. Анесянца, Б.И. Златкис, С. М. Глазьева, Л.А. Дробозиной, И.А. Ефремова, А. Ивантера, С. Калугина, А.Г. Каратуева, Ю. Кафиева, А.А. Козлова, М.В. Кузнецова, П. Кулигина, А. Кухарева, Д. Львова, С. Лялина, Я.М. Миркина, СВ. Михайловой, В Миловидова, А.П.Потемкина, М.А.Сажиной, A.M. Сарычева, В.К.Сенчагова, А.Ю. Симановского, В. Симанова и др. Методологической и теоретической основой исследования послужили труды А. Смита, Д. Рикардо, К. Маркса, А. Вагнера, Дж. М. Кейнса. Нормативно-правовую базу настоящей работы составляют законы Российской Федерации, указы Президента РФ, постановления Правительства РФ, а так же нормативно-правовые документы Министерства финансов РФ, Банка России, Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг.
Эмпирической базой настоящей работы послужили статистические данные Госкомстата России, справочные и аналитические материалы Банка России и Федеральной Комиссии по рынку ценных бумаг.
Цель и задачи исследования: Целью данной диссертации является определение роли и места государственных рыночных заимствований как инструмента регулирования транзитивной экономики России. Реализация этой цели обусловила необходимость решения следующих задач:
-выявить экономическую сущность государственных ценных бумаг;
-проанализировать эволюцию различных видов ценных бумаг;
-исследовать государственные ценные бумаги как финансовый инструмент управления государственным долгом;
-оценить роль российских государственных ценных бумаг в бюджетном и кредитно-денежном регулировании;
-проанализировать и критически обобщить причины крушения отечественного рынка ГКО-ОФЗ 1993-1998 гг.;
-разработать рекомендации по воссозданию рынка государственных заимствований.
Объект и предмет исследования. В качестве объекта диссертационного исследования выделен отечественный рынок государственных ценных бумаг. Предметом исследования являлся механизм использования рыночных заимствований государства.
Концепция диссертационного исследования. Концепция диссертационного исследования заключается в положении о том, что виртуальная природа государственных ценных бумаг имеет двойственный потенциал, который в транзитивной экономике России реализовался преимущественно негативно - в форме фиктивного капитала. Предлагаемые в работе меры регулирования рыночных госзаимствований позволят трансформировать воплощённый в ценных бумагах виртуальный капитал в реальный инвестиционный капитал, обеспечивающий поступательное развитие экономики.
Положения диссертации, выносимые на защиту. По специальности 08.00.01- экономическая теория
1. Ценные бумаги являются материальными носителями отношений, выражаемых капиталом, природа которого виртуальна. Виртуальность капитала понимается как потенция, возможность превращения его в определенных условиях либо в реальный, либо в фиктивный. Виртуальный капитал является превращенной формой денежного капитала, способной оказывать обратное воздействие на порождающую его субстанцию.
2. Возможность трансформации виртуального капитала в его конкретные формы детерминируется характером использования привлечённых в форме ценных бумаг средств. Если такие средства инвестируются в реальный сектор экономики, то они принимают форму «самовозрастающей» стоимости, реального капитала. Когда же заёмные средства используются непроизводительно, источником их покрытия могут быть лишь новые, и с учётом уплаты процента, возрастающие займы, это неминуемо ведёт к самоуничтожению стоимости - капитал превращается в фикцию.
3. Важным фактором трансформации виртуального капитала в виде ценных бумаг в реальную, либо в фиктивную формы капитала является рефлексивность на фондовом рынке. Если рефлексивность корректирует предвзятое отношение участников фондового рынка, то виртуальный капитал в ценных бумагах имеет тенденцию превратится в реальный капитал. Если же предвзятость участников усиливается рефлексивностью, капитал в ценных бумагах имеет тенденцию стать фиктивным.
4. Государственные ценные бумаги, как инструменты государственного долга имеют противоречивый характер. Их противоречивое воздействие на экономику выражается:
- в возможности способствовать как стабилизации, так и дестабилизации
денежного обращения;
- в способности противодействовать инфляции при финансировании дефицита бюджета и проявляться как главный дефицитогенный фактор;
- стимулировать, либо сдерживать экономический рост;
- справедливо распределять тяготы налогообложения на дорогостоящие инвестиционные проекты и создавать экономическое бремя для будущих поколений.
По специальности 08.00.10- финансы, денежное обращение и кредит.
5. Объем размещения государственных бумаг должен иметь бюджетные ограничения и квотирован в общенациональном рынке ценных бумаг. Предельные размеры государственного заимствования, их формы и сроки дюрации необходимо определять нормативными документами и положениями федерального уровня. Динамика и объем рыночных государственных заимствований должны находиться в корреляции с реальными возможностями государственного бюджета по обслуживанию долга и не превышать величины, способной подорвать конкурентную среду на рынке ценных бумаг.
6. Государственные рыночные заимствования в России 1993-98 гг. не стали и не могли стать инструментом оздоровления отечественной экономики. Форсированный их рост и сверхвысокая доходность явились ярким свидетельством выхода рынка государственного долга за границы нормальных спросовых возможностей. Наиболее очевидным негативным следствием развития системы ГКО-ОФЗ стало превращение ее в мощный инструмент перераспределения доходов из производственного сектора в финансовый сектор. Экономическими итогами такого перераспределения явилось существенное сужение инвестиционных возможностей в реальное производство, крушение банковской системы, крах доверия к государству. Социальным итогом - усиление бедности и имущественного расслоения
общества.
7. Крушение рынка государственных заимствований в августе 1998 года не является основанием для его полного исключения из системы государственного регулирования экономики. Как интегральная часть сложившейся за период реформ финансовой системы России, он объективно должен быть восстановлен. Однако воссоздание рынка государственного долга должно вестись на иной концептуальной основе, исключающей саму возможность катастрофических провалов. Важными шагами в данном направлении являются:
- восстановление доверия инвесторов;
- расширение набора инструментов государственного долга, снижающих риск их держателей;
- совершенствование правовой основы государственных заимствований;
- динамичный устойчивый рост реального производства.
Научная новизна проведенного исследования заключается в обосновании
концептуального подхода к анализу государственных ценных бумаг,
выявлении их сущности, содержания, особенностей функционирования в
современных российских условиях.
В диссертации получены результаты, обладающие элементами
приращения научного знания.
По специальности 08.00.01- экономическая теория.
1. Уточнена экономическая сущность ценных бумаг, которая заключается,
в том, что они являются формой виртуального капитала. Виртуальный
капитал - это капитал особого рода, обладающий определенными
свойствами:
а) является порождением реального капитала;
б) автономен (для него характерны собственные время, пространство, объем и законы существования);
10
г) может самостоятельно взаимодействовать с другими реальностями; испытывает на себе воздействие макроэкономических факторов.
При определенных обстоятельствах виртуальный капитал, может трансформироваться как в реальный, так и фиктивный капитал. Основой его превращения в фиктивный капитал являются спекулятивные операции с ценными бумагами и непроизводительное использование мобилизованных средств эмитентом.
2. Дополнена аргументация двойственности природы государственных ценных бумаг, как носителей государственного долга (с одной стороны, связанная с государственным регулированием экономики, а с другой - с отражением кризиса государственных финансов) обусловливающей противоречивость их воздействия на экономику выражающуюся:
- в стабилизационном и дестабилизационном влиянии на состояние денежного обращения, ставку ссудного процента, уровни потребления, сбережения, инвестиций;
- в стимулирующем и сдерживающем воздействии на динамику и темпы экономического роста;
- в справедливом распределении налоговых изъятий при финансировании дорогостоящих инвестиционных проектов и создании экономического бремени для будущих поколений как результата непроизводительного использования займов.
3. Выявлены исторические аспекты эмиссии ГДО и особенности их функционирования в процессе рыночной трансформации современной экономики России.
Установлено, что первопричиной выпуска Российских ГКО-ОФЗ явился несообразно глубокий кассовый разрыв бюджета и рост бюджетного дефицита. Государственные заимствования не только сами не
использовались в реальном секторе экономики, но и по причине их высокой доходности подавляли рынок корпоративных ценных бумаг. 4.Дана комплексная характеристика государственных ценных бумаг как ориентира доходности фондовых инструментов и механизма регулирования денежно-кредитной сферы на основе государственных рыночных заимствований.
По специальности 08.00.10 — финансы, денежное обращение и кредит 5. Аргументирована необоснованность масштабного привлечения финансовых средств инвесторов-нерезидентов на отечественный рынок ценных бумаг и неправомерность беспрецедентного участия на нем банковского сектора.
6.Определено, что целесообразность выпуска государственных ценных бумаг не может диктоваться административными мерами, а должна быть детерминирована конкретной экономической конъюнктурой в целом (величиной государственного долга по отношению к ВВП, уровнем бюджетного дефицита по отношению к ВВП, финансовым положением потенциальных покупателей ГДО, порядком допуска и участия нерезидентов на вторичный рынок ценных бумаг).
7. Предложены меры для воссоздания и эффективного функционирования Российского рынка государственных ценных бумаг, включающие:
- конверсию реструктурированного внутреннего долга в прямые инвестиции;
- существенные коррективы в правительственном распоряжении о новации государственных ценных бумаг;
- укрепление нормативно-правовой базы фондового рынка и совершенствование форм экономического воздействия на его функционирование;
- обеспечение оптимального сочетания интересов эмитента и инвесторов
12
с надёжной защитой их прав.
Теоретическая и практическая значимость работы заключается в возможности использования полученных научных результатов для концептуального обоснования подходов к воссозданию рынка госзаимствований и разработке превентивных антикризисных мер в процессе его функционирования. Сформулированные в диссертации положения и рекомендации, вытекающие из логики теоретико-экономического анализа, обобщения статистических данных могут быть использованы при разработке нормативных актов и рекомендаций по развитию рынка ценных бумаг в Российской Федерации органами государственной власти и управления, а так же в учебном процессе при совершенствовании программ учебных курсов и чтении лекций по специальностям «Экономическая теория», «Финансы», «Биржевое дело и рынок ценных бумаг».
Апробация работы. Основные результаты диссертационного исследования были представлены на научно-теоретических конференциях по экономическим проблемам, проводимых Южно-Росиийским государственным университетом экономики и сервиса, Ростовским государственным экономическим университетом, Санкт-Петербургским государственным университетом.
Публикаиии. По теме диссертационного исследования опубликовано пять работ, общим объёмом 1,2 печатных листа.
13
Глава 1. Методологический анализ экономической природы государственных ценных бумаг.
Реформирование экономики и переход России в русло общих принципов мирового развития предполагают необходимость углубленного изучения процессов, составляющих ядро рыночных преобразований, к которым относятся формирование и развитие рынка ценных бумаг, функционирование его различных сегментов. Важное место в этом процессе занимает исследование рынка государственных ценных бумаг.
Главная задача настоящей главы заключается в определении сущностных характеристик государственных долговых обязательств как подсистемы всех ценных бумаг.
1.1 Экономическая сущность ценных бумаг.
Ценные бумаги в рыночной экономике представляют собой один из основных инструментов финансового рынка. Использование их в системе общественного воспроизводства обеспечивает прилив капитала в одни отрасли и сферы и отток из других. Они являются орудием мобилизации денежных средств инвесторов, когда значительная часть свободного капитала вкладывается непосредственно в покупку ценных бумаг. Ценные бумаги несут ярко выраженную информационную функцию, свидетельствуя о состоянии экономики. Посредством их использования реализуется возможность контроля над экономическими процессами в рамках макро- и микроэкономики. Наконец, ценные бумаги являются связующим звеном между общественными институтами и совокупностью экономических отношений и связей в обществе.
Категория ценных бумаг имеет сложный синтетический характер. В литературе нет однозначного понимания ее природы и сущности. Изучая,
14
научные монографии, периодическую печать, экономические словари, законодательные акты, можно выделить несколько подходов, касающихся характеристики ценных бумаг.
Гражданский кодекс Российской Федерации (ст. 142.) определяет ценную бумагу, как "документ, удостоверяющий с соблюдением установленной формы и обязательных реквизитов, имущественные и обязательственные права, осуществление или передача которых возможны только при его предъявлении"'.
Подобный подход к определению ценной бумаги преобладает в научной справочной и экономической литературе. Так, в «Финансовом -кредитном словаре» под ценными бумагами понимаются:
1. Свидетельства об участии в капитале акционерного общества или
предоставлении займа, долгосрочные обязательства эмитентов выплачивать их владельцам доходы в виде дивидендов или процентов.
2. Юридические денежные и товарные документы , объединяемые общим для них признаком - необходимостью предъявления для реализации выраженных в них имущественных прав».2
Словарь « Рыночная экономика» под редакцией Г. Я. Кипермана представляет ценные бумаги как «надлежащим образом оформленные документы, выражающие имущественные отношения между членами общества, подтверждающие право («титул») на какое-то имущество или денежную сумму, которые не могут быть реализованы или переданы другому лицу без наличия и предъявления соответствующего документа».3
1 Гражданский кодекс РФ ч.1 //Собрание законодательства РФ. №51 1994г. с.142.
2 Финансово-кредитный словарь т.Ш. /под.ред. М.В.Гаретовский М: Финансы и статистика, 1988 -с.413
3 «Рыночная экономика», Популярный словарь, под редакцией Г. Я. Кипермана, М..1991
15
Из этих приведенных юридических трактовок следует, что ценная бумага представляет собой, во-первых, документ, удостоверяющий определенное имущественное право. В нем содержится информация о субъекте этого права и об обязанном лице.
Во-вторых, речь идет именно о документе, т.е. официальной записи, выполненной на бумажном носителе и имеющем строго определенную форму и обязательные реквизиты.
В-третьих, этот документ неразрывно связан с воплощенным в нем имущественным правом, ибо реализовать это право или передать его другому лицу можно только путем соответствующего использования самого этого документа. Иначе говоря, использование такого документа или передача его, равносильны использованию или передаче выраженного им права.
В определениях, характеризующих ценную бумагу как документ, существует общий признак - необходимость её предъявления для реализации выраженных в ней прав. Этот признак не имеет значения для бездокументарных ценных бумаг. В этом случае по требованию обладателя права предусмотрена выдача документа, свидетельствующего о закрепленном праве, лицом, осуществляющим фиксацию прав в бездокументарной форме.
Все эти определения, охватывают правовую сторону ценной бумаги. Тяготеют к юридическому подходу и различные трактовки ценных бумаг, принятые международной теорией и практикой.
Выделяемые в этих трактовках признаки можно представить
1 схематически :
1 См.: Миркин Я.М. Ценные бумаги и фондовый рынок. М. Перспектива. - 1995. — с.70.
16
ц
Е Н Н
ы
Е
Б
У
м
А Г И
Письменные документы, являющиеся долевыми бумагами корпорации (акции) или свидетельствующие о
ЗаДОЛЖеННОСТИ (облигации, НОТЫ, Сертификаты) - Banking Terminology - wash., American Bankers Association, - 1989. — p.319______________
Обычные акции, привилегированные акции и облигации, которые являются обращаемыми и выпускаются корпорациями и правительственными ведомствами - р.
Wyckoff. He language of Wall Street. - New York. Hopkison and Blake. - 1973. -p. 193________________________________________________________________
Понятие, включающие акции, так же как и облигации,
НОТЫ И Другие Свидетельства О ЗаДОЛЖеННОСТИ — Glossary of Fudiciary Terms. - Wash., American Bankers Association. - 1968. - p.38_________
Инвестиции, принимающие форму акции или облигации -
Perrick G. Hanson. Dictionary of Banking and Finance. - London, Pullman Publishing ltd,- 1985 -p.585______________________________________________________
Сертификаты, представляющие собственность на
Имущество — Securities Market in Japan - Tokyo, Japan Securities Research Institute.-p.251_____________________________________________________
Документы, которые представляют требования к
реалЬНЫМ (физическим) активам - Securities Market in Japan - Tokyo, Japan Securities Research Institute. - p.251________________________________
Документы, являющиеся титулом собственности или
Правом на Получение ДОХОДа- World Bank Glossary. - Wash., He World Bank.-1991.-p.93___________________________________________
Рис.1. Основные характеристики ценных бумаг в международной
теории и практике
17
Эта схема показывает, что у разных авторов выделяются в качестве существенных различные признаки ценных бумаг, но все они фиксируют внимание на правовых аспектах этой категории.
В отличие от вышеназванных источников, в ряде работ отечественных экономистов (Я. М. Миркин, А. Г. Каратуев и др.) в понимание ценных бумаг включается помимо юридических, и ряд экономических характеристик.
Так, Я. М. Миркин в монографии «Ценные бумаги и фондовый рынок» определяет ценные бумаги, как права на ресурсы, обособившиеся от своей основы и имеющие собственную материальную форму.1 Раскрывая содержание категории «ценная бумага», автор акцентирует внимание на предъявляемые к ним фундаментальные требования:
1 ) обращаемость - способность ценной бумаги покупаться и продаваться на рынке;
2) доступность для гражданского оборота - способность ценной бумаги не только покупаться и продаваться, но и быть объектом других гражданских отношений, включая все виды сделок (займа, дарения, хранения, комиссии, поручения и т.д.);
3) стандартность - ценная бумага должна иметь стандартное содержание (стандартность прав, участников, сроков, мест торговли, правил учета сделок, связанных с передачей ценной бумаги из рук в руки, формы и т.п.);
4) серийность - возможность выпуска ценных бумаг однородными сериями, классами;
5) документальность - ценная бумага - это всегда документ, независимо от
1 ЯМ. Миркин. Ценные бумаги и фондовый рынок. М, Перспектива, 1995. - с.67 - 68 |
